AFP: Fondo E y Derivados Especulativos
El Fondo E, considerado el más conservador del sistema previsional chileno por estar orientado principalmente a renta fija, registró una rentabilidad real negativa de -4,9% en septiembre y acumula un retroceso de -10,4% entre enero y septiembre. Estos resultados han generado interrogantes sobre las estrategias de inversión de las Administradoras de Fondos de Pensiones (AFP), particularmente respecto al uso de derivados financieros.
Aunque se trata de un fondo de renta fija, los bonos no tienen un valor fijo en el mercado. Su precio depende de las tasas de interés: cuando estas suben, el valor presente de los bonos cae, siendo mayor el impacto mientras más largo sea el plazo del instrumento. Los derivados financieros, como los swaps de tasas de interés, siguen una lógica similar. En estos contratos, una parte paga una tasa fija y la otra una variable; su valor varía según los movimientos de la curva de tasas.
Las AFP pueden utilizar estos instrumentos para cubrir riesgos o gestionar sus carteras. Sin embargo, una estrategia que combine swaps de corto y largo plazo calibrados para compensarse mutuamente puede parecer “neutral” ante movimientos paralelos de las tasas, pero pierde esa neutralidad cuando se produce un empinamiento de la curva (es decir, cuando las tasas largas suben mucho más que las cortas). Según el análisis, esta dinámica explica en gran medida las pérdidas del Fondo E, que han alcanzado un valor de US$130 millones en términos de punto base agregado para la industria.
A lo anterior se suma un riesgo de liquidez. Cuando los derivados se mueven en contra, las contrapartes pueden exigir garantías en efectivo a través de los llamados “margin calls”. La normativa previsional contempla expresamente este tipo de derivados sujetos a llamados de garantía. Además, las coberturas de dólar utilizadas para entregar rentabilidad en UF a los afiliados también pueden generar exigencias adicionales de garantías, incluso cuando el activo subyacente sube de valor.
El caso del Fondo E demuestra que “conservador” implica menor riesgo relativo, pero no ausencia total de riesgo. Los derivados son herramientas útiles cuando se emplean para cobertura, pero pueden transformarse en posiciones especulativas si los riesgos que generan o transforman no están adecuadamente medidos, si no existen suficientes colchones de liquidez o si los escenarios adversos considerados no son suficientemente exigentes.